miércoles, 15 de octubre de 2014

¿Devaluar o no devaluar?




Hoy leemos que las exportaciones, no sólo en España, han pasado de ser esperanza a preocupación. Este fin de semana, Nowotny, en nombre del BCE, auguraba una depreciación del euro ante el dólar, afirmando que desde Frankfurt no se ha fijado un objetivo en cuanto al tipo de interés. En estos momentos en que hasta el FMI publica informes alertando de que la mayor amenaza que se cierne sobre la economía mundial es el riesgo de deflación en la zona euro, es bueno valorar si el modelo monetario del euro es el idóneo.

Este debate tiene cierta intensidad en el núcleo de países del euro. Francia e Italia, con gobiernos socialdemócratas al frente y en fase crítica del ciclo, se resienten por la fortaleza del euro que, en principio, perjudicaría sus exportaciones, ante una Alemania más apática, mientras el BCE se ciñe a su mandato de la estabilidad de precios. Entre estas posturas hay un abanico de Estados con distintas posiciones, lo que avala la tesis de que la Eurozona lo tiene complicado para establecer una única estrategia de precios, ni que la exportación sea la principal variable determinante de la política monetaria.

Si se descartara la devaluación, se asumiría que la política monetaria expansiva es la única vía posible para fomentar el crecimiento del consumo, y de rebote las exportaciones. Aunque parezca que los Estados con moneda propia tienden a devaluar en épocas de debilidad económica, la devaluación, no es tanto objetivo, sino consecuencia del descenso de los tipos de interés, lo que provoca que los inversores huyan en busca de lugares más rentables, lo que acaba por debilitar la moneda.

Este podría ser el caso de la zona euro, donde el crecimiento y la inflación son muy bajos simultáneamente. Por ejemplo, Francia e Italia desean una política monetaria expansionista, considerando que el euro es demasiado fuerte para que sus economías lo soporten bien. Pero no olvidemos que la política monetaria en la eurozona ya es bastante laxa, con los intereses prácticamente a cero, lo que tiene impacto sobre el crecimiento y, de hecho, la inflación. El BCE maneja sus propios datos, y estima que un valor del euro de 1,24 dólares (partiendo del 1,27 actual) a finales de 2016 equivaldría a un aumento de la inflacion de entre 0,2 y 0,3 puntos. Muy pobre y muy lejos de su mandato.

Sin embargo, ¿es verdad siempre lo que acabo de explicar, que la depreciación del euro vendría sola? Si siempre se da la ecuación de que ante el estímulo monetario, los inversores abandonan las zonas de interés bajo, causando una devaluación automática, ¿por qué en Japón, hemos visto algo distinto? Así es, en pleno proceso de “Abenomics”, con bajo crecimiento, baja inflación y bajos intereses, el yen no se ha depreciado.

El BCE ya se ha pronunciado favorable a la devaluación del euro.

En el caso de que el BCE pudiera emprender una política destinada a debilitar el euro, tendría que aplicar una política creíble de nivel de precios, comprometiéndose a un incremento de la inflación hacia ese 2% objetivo (en septiembre la media de inflación de la zona euro se situó en el 0,3%), lo que produciría un aumento de la inflación futura, bajando los intereses reales y el valor del euro. ¿Cómo se hace creíble este objetivo? Simplemente, comprando activos (públicos y privados) hasta alcanzar el objetivo de inflación. Por ejemplo, Suiza consiguió, el año pasado, evitar una apreciación del franco, emprendiendo una estrategia de compras ilimitadas de activos por parte del banco central, junto con el compromiso creíble de una mayor inflación. Estas son medidas eficaces, si lo que se busca es la devaluación. De hecho, el banco central suizo sigue en ello.

Si bien no se le ha encomendado esa misión, en realidad, el BCE actúa para estimular la economía, porque los canales de transmisión monetaria normales parecen no estar funcionando; sin embargo la decisión de devaluar, en un marco de fomento de las exportaciones (fuera de la zona euro), tendría otros efectos, como por ejemplo, un aumento de las importaciones con los recursos generados por las exportaciones, en una economía donde los salarios y el consumo son muy bajos. Parece que el efecto de una devaluación sobre la balanza comercial quedaría difuso.