jueves, 24 de noviembre de 2011

Por qué los mercados insisten en atacar al euro

Esta es la noticia dominante en las últimas veiniticuatro horas. Desde ayer los mercados están penalizando a Alemania, disminuyendo la adquisición de sus bonos públicos, que ofrecen menos rentabilidad que los bonos de otros Estados periféricos. No es coincidencia que esa reacción defensiva de los mercados coincida con el anuncio de la Comisión de su proyecto de Eurobonos y la inmediata negativa alemana al plan. Es pertinente valorar algunos elementos claves para entender estas reacciones.

La situación de incertidumbre del euro no se debe tanto a la ferocidad indiscriminada de los mercados financieros, sino a las propias características existenciales de la Eurozona, que la sitúan muy lejos de lo deseable en una unión monetaria. Puede molestar, pero no sorprender, que el euro siga padeciendo un fuerte asedio de los mercados financieros desde 2009, a pesar de que no está en peor situación económica que los Estados Unidos, siendo incluso el global de la deuda privada inferior. La causa debe hallarse, por tanto, en la diferencia abismal entre las dos uniones monetarias.

Estados Unidos es una federación centralizada con una Reserva Federal flexible, mientras que la Eurozona sería una confederación muy descentralizada con un Banco Central Europeo muy rígido. Es decir, en la Eurozona existe una total descentralización económica y presupuestaria, a diferencia de la fuerte centralización económica de los Estados Unidos, en que el déficit, la emisión de deuda, el fondo de garantías bancario o las transferencias interregionales (políticas redistributivas) están totalmente centralizados en el gobierno federal.

La única institución centralizada de la que se ha dotado el euro es el BCE, política y doctrinalmente limitado por el único mandato de la contención de precios, siendo por tanto más adverso a la inflación que la Reserva Federal. Ese conservadurismo del BCE impide que haya actuado como prestamista en última instancia para los gobiernos de los Estados miembros, no yendo, hasta la fecha, más allá de algunos moderados programas de adquisiciones de bonos de los Estados.

La figura de los Eurobonos adquiere, por tanto, una importancia crucial, pues consolida la interconexión entre las economías de la Eurozona, donde no tiene sentido que algunos Estados estén pagando mucho más cara la compra de su deuda que otros, dependiendo demasiado de su posición económica interna, pero sobre todo de la confianza en sus entidades bancarias y en la solvencia futura de las cuentas públicas, algo que no ocurre con los estados de la federación estadounidense.

La causa de la inseguridad de los mercados es la desconfianza en la solvencia de bancos y gobiernos, que causa un efecto amplificador, cuando se constata que la única medida política que se está tomando es la de la contención presupuestaria. Aun admitiendo que ha habido mala gestión pública en muchos Estados periféricos, no es suficiente apostar por la disciplina presupuestaria, cuando los mercados siguen en volatilidad extrema sobre los bonos estatales.
El Libro Verde sobre los Bonos de Estabilidad (bautizados así para entrar en la línea doctrinal alemana), va acompañado de la iniciativa legislativa para aumentar el control de la Comisión sobre los presupuestos nacionales, asegurando (bajo sanción) el cumplimiento de los criterios de Maastricht. Ambas iniciativas sientan las bases de un gobierno federalizado en la Eurozona. Mientras Alemania siga creyendo que la crisis no es institucional, no dará los pasos hacia una unión en la que se pongan en común recursos financieros y fiscalidad. Probablemente es el momento de que Alemania comprenda que la Eurozona trata de mutualización de riesgos y políticas comunes, y no tanto de supervisión recíproca. No es aceptable que el coste de financiación de la deuda pública dentro de la Eurozona continúe siendo tan dispar, y esa es la causa de que los inversores no sepan a qué atenerse. Ellos también esperan soluciones políticas.